Con el aumento de 75 puntos básicos de esta semana, la tasa de interés de referencia del banco central americano (FED) se ubicó en 3.25%, muy por debajo de la inflación anual en ese país que actualmente se sitúa en 8.3% (IPC). Eso significa que la tasa real de referencia sigue siendo negativa, alrededor de 4.8%.
La situación en el Perú es similar. El ultimo ajuste de 25 puntos básicos ubicó la tasa nominal de referencia del BCRP en 6.75%. Por consiguiente, la tasa real de referencia es negativa, alrededor de 1.5%, debido a que la inflación anual en nuestro país es 8.25%. ¿Es posible controlar la inflación con tasas reales negativas? Aunque teóricamente esto es posible, en la práctica no sucede. ¿Por qué? Porque cuando las tasas reales son negativas, la demanda agregada no se reduce lo suficiente como para extinguir la inflación. Se necesitan tasas reales positivas para contener la demanda y frenar la inflación.
En la Tabla 1 se muestran las tasas nominales y reales de interés de referencia de los principales bancos centrales en el mundo. Solo Hong Kong, China, Arabia Saudita y Brasil tienen tasas reales positivas.
México e Indonesia están muy cercanos a tener tasas reales positivas. Existe una fuerte correlación entre las tasas reales y la inflación. A mayor tasa real menor inflación. El caso de Brasil es emblemático. En abril de este año, la inflación llegó a 12.13%. Inmediatamente el banco central de Brasil elevó su tasa de referencia a 13.75%. Como consecuencia, la economía se desaceleró pero la inflación se redujo de 12.13% en abril a 8.7% en agosto y se espera que en este mes baje a 7%. En este proceso la tasa de interés real ha llegado a 4.65%.
En el caso del Perú, se nos dijo que la inflación era un fenómeno transitorio debido al choque del precio de petróleo y que a partir del mes de junio la inflación comenzaría a bajar. Esto no ha sucedido, a pesar de los incrementos mensuales de 50 puntos porcentuales de la tasa de interés referencial desde agosto de 2021, el BCRP no ha logrado que la tasa real se torne positiva. El argumento de que las tasas negativas son un problema mundial y que estamos mejor que otros países no es válido. La reciente reducción del ajuste mensual a 25 puntos porcentuales, sin que la tasa real sea positiva es una mala señal para la credibilidad del BCRP y para las expectativas de los agentes económicos, especialmente en un contexto en que el Poder Ejecutivo y el Congreso no se cansan de emitir medidas para expandir la demanda agregada.
El escenario mundial tampoco es favorable. El recrudecimiento de la guerra en Ucrania y el continuo fortalecimiento del dólar no ayudan al BCRP en su lucha por contener la inflación. La caída del precio de los minerales y los significativos aumentos de la tasa de referencia del FED (que deberán continuar mientras las tasas reales se encuentren en la zona negativa) harán insostenible la defensa del sol por parte del BCRP y muy pronto el tipo de cambio deberá superar la barrera de los cuatro soles. En este escenario no se entiende por qué reducir el ritmo de ajuste mensual de la tasa de referencia de 50 a 25 puntos porcentuales, en lugar de, más bien, aumentarlo.
¿Por qué la inflación se mantiene elevada si los precios del petróleo han caído en los últimos meses? La principal razón es que si bien los precios del petróleo han caído, los precios del gas se han disparado a nivel mundial, especialmente en Europa, como consecuencia de la interrupción del suministro por parte de Rusia. El gas natural, a pesar de que lo producimos (Camisea), se cotiza a nivel mundial. Y nuestra matriz energética cada día es más dependiente del gas. Como consecuencia las tarifas de electricidad y del agua también se vienen incrementando significativamente.
Al BCRP le gustaría reducir la inflación sin generar mucho dolor (recesión). El problema es que el dolor es lo que hace que la gente cambie los comportamientos que están sosteniendo la demanda, y por lo tanto la inflación, especialmente cuando se tiene un gobierno populista. En este contexto, el aterrizaje suave (“soft landing”) es una quimera. No podemos hacer una tortilla sin romper algunos huevos. El problema es que un país como el Perú, no podemos darnos el lujo de tener inflación alta, porque la inflación es el peor impuesto para los más pobres. No entender esto, es no haber aprendido la lección que nos dejó la hiperinflación del primer gobierno de Alan García.
Otra razón por la que persiste la inflación alta es la distorsión de precios relativos causada por el choque del precio del petróleo que golpeó en el momento que la mayoría de las economías del mundo se encontraban inundadas de liquidez consecuencia de los programas de reactivación, bonos y de subsidios. En este escenario los precios del transporte, las tarifas de electricidad y agua y los alimentos se dispararon muy por encima de la inflación medida por el índice de Precios al Consumidor (IPC). En el Gráfico 1 se presenta la evolución de los precios relativos de los 12 componentes del IPC. Hemos utilizado como punto de partida enero del 2021 que es el momento en que comenzó el impacto del choque del petróleo.
Observamos que solo tres componentes (Alimentos, Transporte y Hogar y Electricidad) se encuentran por encima del índice del IPC. Hoteles y Restaurantes se ha movido al mismo ritmo que el IPC, mientras que el resto de los componentes se encuentra por debajo del IPC. ¿Qué significa esta distorsión? Significa que los sectores de Alimentos, Transporte y Electricidad y Agua han ajustado sus precios para mantener o en muchos casos aumentar sus márgenes de ganancia, mientras que el resto no lo ha podido hacer y como consecuencia han visto disminuir sus márgenes.
Como consecuencia de esta situación las actividades que han visto reducir sus márgenes lucharán por recuperarlos y en esta pugna elevarán sus precios generando mayor inflación. Esta presión inflacionaria se mantendrá mientras perdure la distorsión de precios relativos que actualmente observamos. La política monetaria tiene efecto sobre la inflación agregada pero es menos eficaz en controlar distorsiones en los precios relativos, especialmente cuando en algunos sectores se registran tasas de inflación de dos dígitos.
