Estructurando financiamiento de inversiones climáticas en bosques

En una inversión forestal destinada a generar créditos de carbono, el principal problema financiero no es necesariamente la rentabilidad final, sino la capacidad de sostener la estructura de capital durante los años previos a la generación de ingresos. Hay que adquirir o asegurar terrenos, ejecutar la reforestación, mantener las plantaciones y financiar la certificación antes de monetizar las toneladas de CO₂ removidas. Si financiamos ese período exclusivamente con deuda bancaria amortizable, podemos generar un descalce temporal de flujos de caja que comprometa la continuidad del proyecto, incluso cuando este tenga valor económico positivo a largo plazo.

Desde la perspectiva de las finanzas estructuradas, el desafío consiste en transformar una inversión con riesgos ambientales, productivos y comerciales en un activo cuyos flujos futuros puedan respaldar obligaciones financieras presentes. Para hacerlo, no basta con calcular el valor presente neto (VPN) del proyecto y demostrar que su tasa interna de retorno (TIR) supera el costo de capital. Hay que diseñar una secuencia de contratos, instrumentos financieros y mecanismos de protección que permita atravesar los años de desarrollo sin comprometer la capacidad futura de repago.

Para ilustrar cómo se puede estructurar financieramente una inversión climática en bosques, presento a continuación los pasos que seguiría para diseñar una estructura de financiamiento que articule capital, deuda, contratos y mecanismos de mitigación de riesgos, considerando el ciclo de maduración forestal y la capacidad del proyecto para generar flujos de caja y repagar el capital invertido.

Paso 1: Entender qué estamos financiando y dónde está el riesgo

Empezaría construyendo una curva de producción forestal por cohortes de plantación, considerando las hectáreas intervenidas, las tasas de supervivencia de los árboles, su crecimiento, las toneladas de CO₂ que se espera remover, los descuentos por incertidumbre y los plazos de validación y verificación. A partir de esta proyección física, estimaría los créditos de carbono que podrían emitirse y comercializarse para, finalmente, traducirlos en flujos de caja.

¿Por qué empezar por aquí? Porque una tonelada de CO₂ que se espera remover no equivale necesariamente a un crédito emitido, y un crédito emitido tampoco equivale a dinero cobrado. Confundir estas tres magnitudes puede llevar a sobreestimar los ingresos disponibles para atender las obligaciones financieras.

A continuación, construiría una matriz de riesgos que distinguiera cuatro exposiciones principales: el riesgo de desarrollo y ejecución forestal; el riesgo de generación, validación y certificación de créditos; el riesgo comercial y de precios; y el riesgo de contraparte, regulatorio y político. Cada uno exige una respuesta diferente. El capital propio puede absorber las pérdidas iniciales; un contrato de compra puede reducir la incertidumbre comercial; un seguro puede cubrir eventos específicamente definidos; y una garantía puede proteger frente a determinados incumplimientos financieros.

Esta clasificación es el punto de partida para determinar qué riesgos puede asumir cada fuente de financiamiento, cuáles deben permanecer en el inversor y cuáles pueden transferirse contractualmente a terceros. De esta decisión dependerá, en buena medida, la combinación de instrumentos financieros que convenga utilizar y las condiciones en las que el proyecto podrá acceder al financiamiento.

Finalmente, integraría estas variables en un modelo financiero que conecte la inversión forestal con la producción esperada de créditos de carbono, sus plazos de validación y verificación, las fechas previstas de entrega y el momento efectivo de cobro. El objetivo es identificar no solo cuánto capital necesita el proyecto, sino también cuándo lo necesita y durante cuánto tiempo deberá financiar sus operaciones antes de generar ingresos suficientes para atender sus obligaciones financieras.

Paso 2: Asegurar la demanda y convertir los ingresos futuros en capacidad de financiamiento

Una vez proyectada la producción forestal, buscaría asegurar parte de la demanda futura mediante un contrato de compraventa de largo plazo (offtake agreement), que establezca volúmenes, precios o fórmulas de fijación, plazos de entrega, criterios de aceptación y consecuencias de incumplimiento.

Su lógica económica es reducir la incertidumbre comercial; su función financiera, dar mayor previsibilidad a los ingresos futuros. Un proyecto puede tener un elevado potencial de remoción de carbono y, sin embargo, no ser financiable si no demuestra que podrá convertir esa producción en flujos de caja suficientes y oportunos para atender sus obligaciones.

Una referencia útil es Chestnut Carbon, que en julio de 2025 anunció una facilidad de crédito de hasta US$210 millones, liderada por J.P. Morgan, en una estructura vinculada a un acuerdo de suministro de remociones de carbono de largo plazo con Microsoft. El caso ilustra cómo mecanismos de financiación de proyectos utilizados en infraestructura y energía renovable pueden adaptarse a inversiones forestales.

La lección es que el offtake agreement puede contribuir a sustentar la financiación de largo plazo, siempre que exista capacidad técnica para producir y entregar los créditos comprometidos. Por ello, evaluaría la solvencia del comprador, la exigibilidad contractual, las condiciones de terminación y los riesgos de retrasos o entregas parciales.

A partir de estos compromisos, estimaría el Cash Flow Available for Debt Service (CFADS), o flujo de caja disponible para atender la deuda, y calcularía el Debt Service Coverage Ratio (DSCR), que relaciona ese flujo con los pagos de intereses y principal exigibles en cada período. Por ejemplo, un CFADS anual de US12millonesfrenteaunserviciodedeudadeUS8 millones arroja un DSCR de 1,50 veces; si el flujo cae a US$7 millones, la cobertura disminuye a 0,875 veces, evidenciando un déficit de caja para atender las obligaciones.

Estos indicadores permiten dimensionar la deuda según la capacidad efectiva de repago y definir un calendario de amortización compatible con la maduración forestal. Finalmente, sometería el modelo a escenarios adversos de producción, certificación y precios para determinar cuánto endeudamiento puede soportar el proyecto sin comprometer su continuidad operativa.

Paso 3: Financiar el período sin ingresos y alinear la deuda con la maduración forestal

Uno de los principales desafíos de la estructuración financiera es cubrir el desfase entre los desembolsos iniciales y la generación efectiva de ingresos. La reforestación exige inversiones en preparación de terrenos, plantación, mantenimiento, vigilancia ambiental y certificación, mientras que los ingresos por créditos de carbono pueden materializarse varios años después.

Para dimensionar esta necesidad, construiría un modelo de sources and uses (fuentes y usos de fondos), desagregado por períodos, que permita identificar el déficit acumulado máximo de caja y determinar cuánto financiamiento se necesita, cuándo debe desembolsarse y durante cuánto tiempo deberá sostenerse el proyecto antes de alcanzar un flujo operativo suficiente.

Sobre esa base, combinaría tres fuentes: capital propio para absorber parte del riesgo de desarrollo; anticipos del comprador, cuando las condiciones comerciales lo permitan; y deuda estructurada mediante desembolsos vinculados a hitos verificables y un calendario de amortización compatible con la generación proyectada de caja. Esta combinación busca evitar que la deuda sénior asuma riesgos de desarrollo que todavía no cuentan con suficiente mitigación contractual, técnica o financiera.

También evaluaría un período de gracia, distinguiendo entre la postergación de la amortización del principal y el diferimiento de los intereses. La segunda alternativa puede aliviar la liquidez inicial, pero, si los intereses se capitalizan, incrementa el saldo de la deuda. Por ejemplo, un préstamo de US$50 millones a una tasa anual del 8%, sin pagos durante tres años y con capitalización anual, acumularía aproximadamente US$63 millones al término del período, antes de considerar comisiones u otros cargos.

Por tanto, la gracia financiera no elimina el costo de la deuda: lo difiere y, en caso de capitalización, lo incrementa. Antes de adoptar esta estructura, comprobaría que los flujos proyectados puedan absorber el saldo acumulado y atender el servicio de la deuda con coberturas adecuadas. El objetivo es alinear el perfil de vencimientos con la curva de generación de caja, evitando que una inversión económicamente viable enfrente un descalce de liquidez por un calendario de pagos incompatible con su ciclo productivo.

Paso 4: Dimensionar la deuda sénior a partir del flujo disponible, no del tamaño de la inversión

Una vez definida la demanda y financiado el período de desarrollo, determinaría cuánto endeudamiento puede soportar el proyecto. No partiría de la pregunta «¿cuánto dinero puede prestarnos el banco?», sino de otra: «¿cuánta deuda puede pagar el proyecto bajo escenarios razonables de operación y mercado?».

Para responderla, proyectaría el flujo de caja disponible para el servicio de la deuda (Cash Flow Available for Debt Service, CFADS). Este flujo se obtiene después de considerar los ingresos efectivamente disponibles, los costos operativos, los impuestos, las inversiones de mantenimiento y las demás salidas de caja pertinentes, según las definiciones del modelo financiero y de los contratos de financiación. Sobre esa base calcularía el Debt Service Coverage Ratio (DSCR) = CFADS / Servicio de deuda del período

El servicio de deuda comprende los intereses y el principal exigibles en cada período. Si el CFADS anual es de US$12 millones y el servicio de deuda asciende a US$8 millones, el DSCR es de 1,50 veces: el proyecto genera US$1,50 de caja disponible por cada dólar que debe pagar a sus financiadores. Un DSCR inferior a 1,00 indica que el flujo no cubre las obligaciones exigibles; uno de 1,20 ofrece un margen del 20%, que podría ser insuficiente ante ingresos volátiles. La cobertura mínima debe definirse según el riesgo del proyecto, las pruebas de estrés y las exigencias de los prestamistas.

Complementaría este análisis con el Loan Life Coverage Ratio (LLCR), que compara el valor presente de los flujos de caja disponibles para atender la deuda durante la vida del préstamo con el saldo de deuda pendiente, utilizando la tasa de descuento definida en la estructura financiera. Mientras el DSCR mide la capacidad de pago en cada período, el LLCR evalúa la cobertura global de la deuda a lo largo del horizonte del préstamo. Ambos indicadores permiten dimensionar el endeudamiento y comprobar si el calendario de amortización es compatible con la generación proyectada de caja.

A continuación, utilizaría un modelo de dimensionamiento de deuda que incorporase el DSCR mínimo exigido, el plazo del préstamo, la tasa de interés, el calendario de desembolsos y la curva de producción de créditos de carbono. La amortización se diseñaría para acompañar la generación de caja, en lugar de imponer cuotas uniformes que puedan resultar incompatibles con el desarrollo forestal. El resultado sería una deuda sénior dimensionada por capacidad de pago y no simplemente por porcentaje del CAPEX.

Paso 5: Incorporar un seguro para transferir riesgos concretos y proteger el repago

Una vez dimensionada la deuda, analizaría qué riesgos residuales siguen amenazando el flujo de caja y cuáles pueden transferirse mediante seguros.

En un proyecto forestal, los riesgos pueden incluir determinados eventos físicos, operativos o de incumplimiento de entrega, dependiendo de la cobertura disponible. Pero no asumiría que existe una póliza capaz de asegurar indistintamente la producción de créditos, su certificación, el precio de mercado y el repago del préstamo.

La primera tarea consiste en definir con precisión el evento asegurado, la pérdida indemnizable, las exclusiones, las franquicias, los límites, los plazos de espera y las condiciones para recibir el pago. También verificaría la solvencia del asegurador y si los prestamistas pueden beneficiarse jurídicamente de la cobertura.

¿Por qué es importante esta revisión? Porque una póliza solo mejora la estructura financiera en la medida en que protege una pérdida relevante para la operación y permite disponer de recursos cuando se necesitan.

Veamos un ejemplo. Supongamos que el proyecto tiene un CFADS anual de US$12 millones y un servicio de deuda de US$8 millones. Su DSCR es 1,50 veces. Un evento adverso reduce el flujo disponible a US$7 millones, por lo que la cobertura cae a 0,875 veces y aparece un déficit de US$1 millón frente al servicio de deuda.

Si una indemnización de US$3 millones fuera válida, cobrable y recibida oportunamente, los recursos disponibles alcanzarían US$10 millones y la cobertura ajustada sería 1,25 veces. El seguro habría reducido el déficit, aunque no habría restablecido la cobertura original. Este cálculo es ilustrativo. En una operación real habría que determinar si la indemnización puede incorporarse al CFADS del período, si se deposita en una cuenta de reserva, si se aplica directamente al servicio de deuda y qué restricciones establece el contrato de financiación.

La metodología financiera consiste en comparar los escenarios antes y después de la cobertura, incluyendo el costo de la prima. No basta con comprobar que el DSCR mejora en un escenario adverso: también debe determinarse si la reducción esperada de pérdidas compensa el costo del seguro y si la protección funciona bajo los escenarios que realmente preocupan a los prestamistas.

Paso 6.: Incorporar reservas de liquidez y mecanismos de absorción de pérdidas

Incluso con contratos de compra y seguros, pueden producirse desfases entre los ingresos y los pagos de deuda. Por ello, incorporaría una reserva para el servicio de deuda (Debt Service Reserve Account, DSRA).

Su función es proporcionar liquidez para cubrir obligaciones financieras durante un período de tensión, sin tener que depender inmediatamente de nuevos aportes del patrocinador o de una refinanciación. El tamaño de la reserva se determinaría considerando el perfil de pagos, la volatilidad de los ingresos, el plazo necesario para recuperar caja y las condiciones exigidas por los prestamistas.

No debe confundirse una reserva con una fuente permanente de rentabilidad. La DSRA es un colchón de liquidez: permite atender pagos temporalmente, pero no soluciona un déficit estructural de ingresos.

A continuación, evaluaría mecanismos de capital subordinado o de primera pérdida (first-loss capital). En una estructura de financiación combinada, un inversor público, una institución de desarrollo o un financiador con mayor tolerancia al riesgo puede asumir pérdidas antes que el prestamista sénior, de acuerdo con la prelación contractual.

¿Por qué puede resultar útil? Porque la deuda sénior no necesita soportar exactamente el mismo riesgo que el capital que financia las etapas iniciales. Si una parte de las pérdidas potenciales queda absorbida por capital subordinado, la posición de los acreedores sénior puede mejorar y resultar aceptable para instituciones que, de otro modo, no participarían.

Sin embargo, esa protección no es gratuita. El capital subordinado tiene un costo económico, puede exigir una rentabilidad elevada y debe analizarse dentro de la estructura completa. La finalidad es distribuir mejor el riesgo, no hacerlo desaparecer.

Paso 7: Someter la estructura financiera a pruebas de estrés antes del cierre de la financiación

Antes del cierre financiero, sometería el modelo a pruebas de estrés que combinen los principales riesgos forestales, comerciales y financieros. Una caída de precios puede coincidir con retrasos en la certificación, menores volúmenes de créditos, mayores costos de mantenimiento y acumulación de intereses durante el período sin ingresos.

Construiría tres escenarios: base, adverso y severo. Evaluaría la sensibilidad ante cambios en la supervivencia de las plantaciones, los volúmenes certificados, los plazos de emisión, los precios, los costos operativos, las tasas de interés y el calendario de desembolsos y amortización.

Para cada escenario recalcularía el CFADS, el Debt Service Coverage Ratio (DSCR), el Loan Life Coverage Ratio (LLCR), la deuda acumulada y las necesidades adicionales de capital. Identificaría el período de menor cobertura, el déficit máximo de caja y el riesgo de incumplimiento, para determinar si el proyecto conserva liquidez y capacidad de repago durante la vida del préstamo.

Por ejemplo, un retraso de dos años en la emisión de créditos podría prolongar los gastos de mantenimiento y aumentar la deuda por capitalización de intereses. Si el DSCR cae por debajo de 1,00 veces, evaluaría alternativas como aportar más capital, ampliar las reservas, extender el período de gracia o el plazo del préstamo, o reducir el endeudamiento inicial.

La solución dependerá de la naturaleza del problema: una insuficiencia temporal de caja puede requerir reservas o ajustes en el calendario de pagos; una pérdida permanente de ingresos puede exigir reducir la deuda, incorporar capital adicional o redimensionar el proyecto. Un seguro solo será útil si cubre efectivamente el riesgo que origina la pérdida.

Finalmente, traduciría los resultados en condiciones contractuales: covenants financieros, coberturas mínimas, reservas obligatorias, restricciones a la distribución de dividendos y mecanismos de alerta temprana y corrección ante desviaciones relevantes.

La prueba definitiva es comprobar que la estructura resista escenarios adversos sin comprometer el servicio de la deuda ni la continuidad del proyecto. Si solo funciona bajo proyecciones optimistas, habría que ajustar la deuda, el capital, las reservas o el calendario de pagos antes del cierre financiero.

Paso 8: Cerrar la estructura: hacer que cada instrumento cumpla una función

La estructura financiera debe integrar todos estos elementos. El contrato de compra reduce la incertidumbre sobre la demanda; el capital propio absorbe parte del riesgo inicial; el período de gracia alinea los pagos con la generación de caja; la deuda sénior aporta financiamiento a un costo potencialmente inferior al capital propio; el seguro transfiere pérdidas cubiertas; las reservas protegen frente a desfases temporales; y el capital subordinado absorbe pérdidas antes que los acreedores sénior. La combinación dependerá de la curva de producción, la solvencia del comprador, la certidumbre regulatoria, el costo de las coberturas y la disponibilidad de capital.

La decisión debe sustentarse en un modelo financiero integrado que evalúe el costo total, la rentabilidad del capital propio, la capacidad de repago y la resistencia ante escenarios adversos. Reducir el costo de la deuda no necesariamente aumenta el valor del proyecto si exige garantías costosas, comisiones elevadas o restricciones sobre los ingresos futuros.

El objetivo es financiar los años sin ingresos sin acumular una deuda insostenible, preservando la liquidez y coberturas compatibles con los riesgos asumidos.

La innovación financiera no consiste necesariamente en crear nuevos instrumentos, sino en combinar herramientas conocidas para distribuir riesgos que el mercado tradicional tiene dificultades para valorar.

El caso de Chestnut Carbon ilustra cómo una inversión forestal puede acceder a financiación comercial sin recurso al patrocinador, apoyada en un contrato de suministro de largo plazo y una evaluación técnica rigurosa. La debida diligencia de ERM comprendió los plazos de registro, validación y verificación, el suministro de plantas, la adquisición de terrenos, el diseño ecológico, la biodiversidad y la participación de las comunidades.

La bancabilidad no depende de proyecciones optimistas, sino de demostrar cómo se generarán los ingresos, qué obligaciones cubrirán, quién asumirá las pérdidas y qué recursos permitirán atender los pagos.

Financiar un bosque antes de que genere caja exige pensar como inversor, estructurador, prestamista y gestor del riesgo. El desafío no es eliminar la incertidumbre, sino asignarla de modo que cada participante asuma los riesgos que puede evaluar y soportar. Los contratos exigibles, los flujos verificables y las protecciones justificadas permiten convertir esa asignación en una estructura de inversión susceptible de análisis, seguimiento y repago.

En definitiva, financiar una inversión forestal exige estructurar el capital, los contratos y la deuda para sostener el proyecto durante su maduración y asegurar su capacidad de repago. El reto es convertir el valor ambiental de los bosques en inversiones financieramente viables, capaces de atraer capital privado y sostenerse a largo plazo.

Sobre el Autor

Juan Sánchez

Director de MAXIMIXE Finanzas

Master en Dirección y Gestión Financiera por USIL y la Escuela de Empresa (España) y Master© en Asociaciones Púbico Privadas. Con estudios de economía y derecho en la UNMSM. Tiene especialización en regulación financiera, finanzas, estructuración financiera y fiduciaria y economía verde. Más de 25 años de experiencia en banca & microfinanzas, evaluación y formulación de proyectos público - privados, valorización de empresas y peritajes de daños y perjuicios, así como en estructuración financiera de proyectos y gestión de fondos de inversión.